一、双汇屠宰量约 1400 万头，生猪屠宰行业第一
双汇拥有布局全国的屠宰产能基地：2016 年公司屠宰产能约为 2400 多万头，当前产能利用率不到 60%。公司在华中主要市场为：在河南拥有屠宰场 3 个，湖北拥有 2 个屠宰场；华东布局为：在江苏、浙江、安徽、江西、山东各拥有 1 个屠宰场；华北布局：河北拥有 1 个屠宰场；西南布局：四川拥有 1 个屠宰场；东北布局：黑龙江、辽宁共拥有 4 个工厂；华南布局：广东和广西各拥有 1 个屠宰场；西北布局：陕西拥有 1 个屠宰场。
冷鲜肉的销售具有经济运输半径，全国化的屠宰产能布局为双汇冷鲜肉实现全国化的销售奠定基础。
屠宰量 1400 万头左右，产能利用率低。2017 年 1-9 月双汇屠宰生猪 1,009 万头，比 2016 年同期上升 13%，其中三季度 374 万头，同比增长 37.9%，我们预计 2017 年全年双汇屠宰量有望达到 1400 万头，产能利用率不到 60%。
二、生鲜品事业部总经理任公司总裁，公司或有望战略性重视屠宰业务
2017 年 12 月 27 日双汇公告称聘任马相杰先生为公司总裁，游牧先生职务由总裁调整为副总裁，且继续担任公司董事职务，游牧先生，曾是肉制品事业部总经理，新总裁马相杰先生曾任生鲜品事业部总经理。2018 年 1 月 9 日双汇公告称聘任宁洪伟先生为公司副总裁，宁洪伟先生曾是生鲜品事业部销售副总经理。双汇近一个月原生鲜品事业部高管陆续升为公司总裁和副总裁，我们认为公司或有望重新战略性重视屠宰业务。
参考观研天下发布《中国屠宰及肉类加工行业运营态势及十三五发展机会分析报告》
三、猪周期下行过程中，更有利于龙头企业集中度提升
2015 年之前猪周期下行过程中，双汇市占率升，2015 年之后出现了背离，在 2016 年生猪价格上行过程中，双汇市占率依旧表现出提升的态势，而且 2016 年由于国内外猪肉价格价差较大，双汇进口肉的进口量提升明显，进口肉对于双汇的屠宰有一部分的替代，但是在此背景下双汇的市占率依然提升，我们认为可能是和 2016 年环保趋严有关。 2017 年在生猪价格下行过程中，市占率提升幅度加快。所以整体看双汇近两年屠宰市占率的提升，是环保和生猪价格下行双重作用的效果。
生猪价格下行过程中，龙头企业屠宰份额有望加速提升：1）在生猪价格上行过程中，私屠滥宰和小型屠宰场盈利更好（盈利与生猪价格挂钩），而在生猪价格下行过程中这部分屠宰企业盈利变差，来自小型的企业的竞争减弱；2）在生猪价格下行周期中，大型屠宰场往往会加大冻肉的储存量，因此大型屠宰企业屠宰量更容易增加。
四、利用“双汇+”模式主动推动行业整合
自 2012 年开始，双汇作为屠宰行业龙头，积极推动行业的整合，与小型屠宰场进行深入合作，让这些小型屠宰场在放弃生猪屠宰的同时，不放弃肉品的销售经营，然后通过对自有的渠道和网络改造升级，成为双汇冷鲜肉的合作商和代理商。这种方式既可以推动行业的整合，又能够实现和小屠宰场的合作共赢。
当地屠宰场在当地的销售渠道具有优势，而双汇通过整合小型屠宰厂实现规模化屠宰，提高生产端效率，生产和销售端均可以实现利益最大化。
五、双汇屠宰有望迎来成长拐点
我们认为在环保趋严、上游养殖规模化加速的背景下，有利于屠宰行业集中度提升。同时猪周期下行周期背景下有利于龙头份额提升。双汇作为龙头从战略和战术上均加大了对屠宰业务的重视。因此我们预计未来几年在内外因的多重因素推动下，双汇屠宰有望迎来成长拐点。
我们预计 2017-2019 年 EPS 分别为 1.34/1.55/1.80 元，PE 估值分别为 22/19/16 倍，我们认为公司屠宰业务集中度长期提升，双汇作为龙头有望穿越周期长期成长，屠宰业务应给予更高估值，维持“买入”评级。
双汇拥有布局全国的屠宰产能基地：2016 年公司屠宰产能约为 2400 多万头，当前产能利用率不到 60%。公司在华中主要市场为：在河南拥有屠宰场 3 个，湖北拥有 2 个屠宰场；华东布局为：在江苏、浙江、安徽、江西、山东各拥有 1 个屠宰场；华北布局：河北拥有 1 个屠宰场；西南布局：四川拥有 1 个屠宰场；东北布局：黑龙江、辽宁共拥有 4 个工厂；华南布局：广东和广西各拥有 1 个屠宰场；西北布局：陕西拥有 1 个屠宰场。
冷鲜肉的销售具有经济运输半径，全国化的屠宰产能布局为双汇冷鲜肉实现全国化的销售奠定基础。
图表：双汇屠宰场全国化布局
图表：双汇屠宰数量
2017 年 12 月 27 日双汇公告称聘任马相杰先生为公司总裁，游牧先生职务由总裁调整为副总裁，且继续担任公司董事职务，游牧先生，曾是肉制品事业部总经理，新总裁马相杰先生曾任生鲜品事业部总经理。2018 年 1 月 9 日双汇公告称聘任宁洪伟先生为公司副总裁，宁洪伟先生曾是生鲜品事业部销售副总经理。双汇近一个月原生鲜品事业部高管陆续升为公司总裁和副总裁，我们认为公司或有望重新战略性重视屠宰业务。
参考观研天下发布《中国屠宰及肉类加工行业运营态势及十三五发展机会分析报告》
图表：双汇部分管理层履历
2015 年之前猪周期下行过程中，双汇市占率升，2015 年之后出现了背离，在 2016 年生猪价格上行过程中，双汇市占率依旧表现出提升的态势，而且 2016 年由于国内外猪肉价格价差较大，双汇进口肉的进口量提升明显，进口肉对于双汇的屠宰有一部分的替代，但是在此背景下双汇的市占率依然提升，我们认为可能是和 2016 年环保趋严有关。 2017 年在生猪价格下行过程中，市占率提升幅度加快。所以整体看双汇近两年屠宰市占率的提升，是环保和生猪价格下行双重作用的效果。
生猪价格下行过程中，龙头企业屠宰份额有望加速提升：1）在生猪价格上行过程中，私屠滥宰和小型屠宰场盈利更好（盈利与生猪价格挂钩），而在生猪价格下行过程中这部分屠宰企业盈利变差，来自小型的企业的竞争减弱；2）在生猪价格下行周期中，大型屠宰场往往会加大冻肉的储存量，因此大型屠宰企业屠宰量更容易增加。
图表：双汇市占率和猪价呈负相关关系（重组前）
图表：双汇市占率和猪价呈负相关关系（重组后）
图表：国内猪肉和进口猪肉价差
自 2012 年开始，双汇作为屠宰行业龙头，积极推动行业的整合，与小型屠宰场进行深入合作，让这些小型屠宰场在放弃生猪屠宰的同时，不放弃肉品的销售经营，然后通过对自有的渠道和网络改造升级，成为双汇冷鲜肉的合作商和代理商。这种方式既可以推动行业的整合，又能够实现和小屠宰场的合作共赢。
当地屠宰场在当地的销售渠道具有优势，而双汇通过整合小型屠宰厂实现规模化屠宰，提高生产端效率，生产和销售端均可以实现利益最大化。
五、双汇屠宰有望迎来成长拐点
我们认为在环保趋严、上游养殖规模化加速的背景下，有利于屠宰行业集中度提升。同时猪周期下行周期背景下有利于龙头份额提升。双汇作为龙头从战略和战术上均加大了对屠宰业务的重视。因此我们预计未来几年在内外因的多重因素推动下，双汇屠宰有望迎来成长拐点。
我们预计 2017-2019 年 EPS 分别为 1.34/1.55/1.80 元，PE 估值分别为 22/19/16 倍，我们认为公司屠宰业务集中度长期提升，双汇作为龙头有望穿越周期长期成长，屠宰业务应给予更高估值，维持“买入”评级。
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